康得新：预涂膜业务稳步前行 强烈推荐

【康得新(002450)研究报告内容摘要】

投资要点：

“双模驱动+进口替代”。公司主营预涂膜与光学膜两大板块，预涂膜产能4.4万吨/年，出口占比约1/3,国内供应约2/3.下游需求以食品饮料包装印刷为主，周期性弱。目前公司的市场占有率超过30%，下游高端客户包括五粮液，伊利等知名企业。我国预涂膜在覆膜市场的2008年消费比例仅为10%，到2011年已上升至23%。考虑到未来预涂膜对溶剂膜的替代及印刷行业的稳定增长，预涂膜需求增速将保持20%以上。公司2012年光学膜试产4000万平方米，已产1500万平方米，未来3年规划产能2亿平方米。该项目中60%的产能规划为背光模组用光学膜，主要应用于液晶面板，综合毛利率达30%以上，预计未来3年大尺寸液晶面板需求增速10%以上，目前背光膜主要以进口为主，随着公司产能逐步释放，未来有望实现进口取代。

“销售体系完备，渠道优势明显”。公司董事长亲自带队接触客户高层，其他对口中高低层，实现管理与管理，技术与技术对接的销售模式快打通渠道，目前已经成功开拓80 多家国内客户，通过了京东方、创维等国内大客户的认证；同时正积极开拓三星、友达等国际客户。由于产品线不断升级，在已有客户认证体系中，不断扩大产品使用范围，未来投放产能将被有效消化。

“产业链完备，成本可控”。公司拓展预涂膜主要上游原料BOPP膜产能3万吨/年，基本实现BOPP基材自给。光学级PET基膜是增亮膜最主要的成本，在其生产成本的占比超过40%。光学膜主要上游光学级PET的产能扩张速度过快，产能已经严重过剩且未来2年仍有有增产趋势，公司在光学PET膜领域的议价能力有望进一步增强。

股权激励计划提出高盈利标准：公司于7月初公布了第二次股权激励计划，要求2012-2014年相对2011年的净利润增长率分别不低于200%，360%和500%，净资产收益率不得低于12%，13%和14%，激励条件之高凸显了公司管理层对未来发展充满信心。 我们预测公司 2012-2014 年每股收益为0.63、1.21 和1.89 元，对应现在的股价 动态PE 分别为35、18 和12倍，给予公司“强烈推荐”评级。